2015年12月份股价下跌 好孩子国际前景如何？

好孩子国际控股有限公司于2010年11月24日在香港交易所挂牌上市，首日股价收报5.8港元，较招股价4.9港元高18.37%。

好孩子国际是一家总部设在苏州的国际儿童耐用品公司，主要从事婴儿和儿童耐用品的生产销售，占有中国内地婴儿推车的最大市场份额。好孩子国际本次首次公开募股，发行3亿股，募集资金净额8.95亿港元。

好孩子国际主席兼首席执行官宋郑还在当天上市仪式后表示，满意股价表现。他说，内地市场未来具爆发性增长的潜力，认为其业务具有一定优势，可开发更多销售渠道。

然而，上市五年后，2015年12月1日，好孩子国际的开盘价为3.06元，到12月30日的收盘价为2.82元，跌幅约为7.8%。

好孩子国际2015年11月份股价下跌约为16.1%

好孩子国际2015年10月份股价上涨约为3.8%

好孩子国际2015年9月份股价上涨约为14.2%

好孩子国际2015年8月份股价下跌约为4.1%

好孩子国际2015年7月份股价持平

好孩子国际2015年6月份股价下跌约为11.5%

好孩子国际2015年5月股价上涨约为2.8%

那么好孩子国际的前景如何呢？

2015年H1财务回顾与近期情况更新

15年H1公司销售额同比增39.5%至36.8亿港元(7.7597, -0.0027, -0.03%)，主要原因为公司去年下半年并购了美国的evenflo品牌，如果从模拟口径计(即假设所有收购年初已完成)，公司收入同比增长6.4%。其中73.7%的收入为自有品牌业务，而2010年公司上市初期的收入结构与此正好相反，显示公司成功实现从OEM厂商至品牌商的转变。

收入分类中，占收入31.4%的GB 原有业务同比增长1.2%至11.6 亿港元，其中中国市场收入同比增长4.4%至8.8 亿港元，占中国销售收入71.8%的线下收入同比下降4.5%至6.3 亿港元，占中国销售收入28.2%的线上收入同比增长36.4%至2.5亿港元。中国市场的增长主要来自好孩子品牌，小龙哈比受电商渠道冲击和激烈竞争影响，目前品牌面临调整压力。为了促进线下零售终端的表现，公司正在从2万家母婴店中选出优质店铺设为三方协议店铺，该类店铺将由公司和经销商一起对终端门店提供营销支持和返点激励，2015 年H1 公司共有2665 家三方协议店，共贡献销售收入1.3 亿港元，占中国线下收入的21%，2015 年三方协议店的数目预计可达3700 家左右。截止2015 年6 月30 日，公司和好孩子中国成立了332 家好孩子E 家店铺，该店铺皆为加盟店形式，该店铺可销售好孩子所有产品(含非上市公司产品，如婴童衣帽，洗涤用品等)，并可利用电子终端连接至好孩子云店以销售店铺未陈列的全产品系列，公司已经开发 app 妈妈好(公司占10%，中国商贸占90%)，借助该app 可实现网上购物、门店发货的O2O 模式，2015 年上半年好孩子e 家的收入贡献为1.2 亿元，占中国线下业务的18%，预计未来5 年公司将会将好孩子e 家门店拓展至3000 家，未来 evenflo 和cybex 品牌进入中国也将借助好孩子E 家渠道。

占收入24.6%的Evenflo品牌(2014年7月并购进公司)以模拟口径计收入同比增长17.4%至9.1亿港元，evenflo在美国是一个家喻户晓的百年品牌，2014年上半年其经营溢利亏损820万美元，而经过公司收购后的整顿，2015年上半年其实现经营溢利200万美元，但是由于其发生若干整合费用导致净利润仍为亏损。

占收入15.9%的Cybex品牌(2014年1月并购进公司)收入同比增长60.3%至5.8亿港元(以欧元计同比增长101.4%至6900万欧元)，cybex快速增长的主要原因是欧洲销售网点增多以及推出新品类--婴儿推车。

占收入26.3%的蓝筹客户(即代工业务)由于最大客户Dorel订单的下降导致收入同比下降12.7%，由于公司转型为自有品牌商而与其原有OEM客户形成竞争关系，2014年6月公司最大的蓝筹客户Dorel购买了自己的供应链，会陆续终止和公司已进行20多年的合作，这导致公司上半年来自Dorel的收入同比下降48.3%至3.1亿港元，而其他客户贡献收入同比上升27.8%至6.6亿港元。Dorel的退出对公司供应链的影响不大，因为公司来自evenflo和cybex的内部订单增长较快，这些订单填补了Dorel的空缺，使得今年上半年工厂成功平稳实现了“软着陆”。过去公司做OEM代工，一般Dorel北美的毛利率为15%，欧洲的毛利率为18-20%，而公司生产儿童安全座椅等自有品牌的毛利率远高于此，故预计此转化利好公司长期毛利率的提升。另外由于Dorel移走的产能主要为儿童推车产能，而公司自有品牌加入的主要为安全座椅产能，故上半年仍存在推车产能较宽松，安全座椅产能偏紧的问题，未来随着产能匹配度的改善和利用率的提升，可更加提升效率。

由于新并购业务毛利率较高影响，2015年上半年公司毛利率同比上升1.3个百分点至28.6%(若按模拟口径计则毛利率提升2.5个百分点)，公司蓝筹客户的毛利率为18%-21%，而自有品牌(除evenflo)的毛利率为29%-50%。

由于研发费用和雇员福利的增长，该部分费用的增长中有300 万美元为一次性整合费用(公司将3 家海外采购部整合至一家，关闭了一家荷兰研发部分)，公司经营利润同比上升26.1%至1.53 亿港元，经营溢利率同比下降0.4 个百分点至4.2%(如果不算该一次性整合费用，则经营利润为1.77 亿港元，经营利润率为4.8%)。其中经营利润中64%来自Cybex 品牌，其经营利润率高达16.7%。虽然Evenflo 品牌也成功实现扭亏为盈，但是Evenflo 的经营溢利率仍只有1.7%，公司原有业务的经营利润率仍低至1.8%。

由于并购业务导致银行贷款增加而令财务成本上升，且海外并购导致税率上升，最终公司净利润只同比上升2.3%至9140万港元，利润率同比下降0.9个百分点至2.5%。公司的净负债从14年底的14.0亿港元改善至15年中的11.5亿港元，中期不派息。

2015年年中应收账款天数缩短至71天，主要是因为自有品牌账期较蓝筹客户短，如cybex的账期一般为30-40天，而蓝筹客户的账期一般为60-90天，部分甚至高于90天。2015年年中存货周转天数为102天。营运资本同比增加5560万港元。

分地区情况

以模拟口径计，2015 年上半年北美收入同比增长7.6%至14.2 亿港元，占总收入比例38.4%。其中蓝筹客户收入下降17.5%至3.7 亿港元，自有品牌收入同比增长20.9%至10.4 亿港元(其中evenflo 为9.1 亿港元，其他为urbini 和儿童电动车品牌rollplay 等)，北美产品主要通过沃尔玛和玩具反斗城等渠道进行直销。

2015 年上半年欧洲收入同比增长8.9%至11.1 亿港元，占总收入比例30.0%。其中蓝筹客户收入下降16.2%至4.7 亿港元，自有品牌收入同比增长39.3%至6.4 亿港元(其中cybex 为5.8 亿港元)。

2015 年上半年中国收入同比增长4.4%至8.8 亿港元，占总收入比例23.8%。南美、日本和东南亚等收入同比下降1.6%至2.9 亿元，占总收入比例为7.9%。

分产品种类情况

公司之前的品类主要为婴童车，占公司收入比达45%，而收购evenflo 和cybex 之后，公司最大的收入来源转为安全座椅，2015 年上半年按照模拟口径计，公司安全座椅的收入同比上升27.3%至14.3 亿港元，占收入比为39%;婴童车收入同比下降1.2%至11.7 亿港元，占收入比为32%;其他收入同比下降6%至10.9 亿港元，占收入比为30%。

汇率变动影响

人民币(6.5742, -0.0023, -0.03%)贬值整体利好公司，公司收入中60%来自美元，70%的成本为人民币。公司债中80%为美元，其中一半为长债，一半为短债，这些会通过海外子公司收入来覆盖，美元加息会加大美元利息支出。

针对欧元贬值，公司2014 年1 月购买了10-18 个月的汇率锁定，使得欧元兑美元的汇率锁定在1.35，上半年cybex 的经营溢利率为16.7%，其主营业务的经营利润率为15%，其他1.7%的经营利润率为汇兑盈利。未来针对欧元的汇率变化，公司仍会采取相应办法应对，另外公司有欧元的贷款可做部分对冲。

全球儿童耐用品市场分析

根据行业人士信息，以品牌商出厂价计，美国儿童耐用品的市场规模约为26-28亿美元，年均复合增速为3%-5%，evenflo 上半年收入同比增长17.4%，在美国同业中表现亮眼且持续侵占其他竞争对手市场份额。公司在北美的生意主要来自美国，目前为纯直销模式，与重点强势零售商合作，如有4000 多个网点沃尔玛，有1000多家门店的玩具反斗城。公司在加拿大采用经销商模式。海外evenflo 也在亚马逊销售。

欧洲国家众多，总体出生人口大于美国，且婴童耐用品的人均消费额高于美国，儿童耐用品市场空间预计为美国的 1.4-1.5 倍，即约38-40 亿美元，年均复合增速为低单位数。欧洲婴儿车品牌众多，但是儿童安全座椅为寡头垄断格局。欧洲零售商分散，但是公司也在加大直销率，如cybex 的直销率从之前的70%提升至90%，海外cybex 也在亚马逊销售。

中国每年有1600 万新生儿，中国儿童耐用品市场空间约为美国的1/3，即9 亿美元左右，由于该市场的低基数和低渗透率，市场增速维持在高单位数至低双位数。中国儿童耐用品的线上销售从2012 年开始快速增长，13-14 年增速达到高峰，之后由于基数增大，增幅开始放缓。线下由于线上冲击导致增速较低，之前母婴店由于门槛低经历过一轮快速发展，但目前受电商冲击加大，线下一些连锁母婴店已开始收缩。公司为了使线上和线下更好融合，于8-9 月份上线妈妈好app，同时也在积极招商加盟好孩子e 家线下实体店，从而实现线上线下O2O 融合。

中国每年市售约900 万台婴儿车，父母在帮孩子选择婴儿车时会注重安全性和体验(是否方便、牢靠等)，婴儿车产品壁垒较低，虽然线上存在低价竞争，但是线上品牌主要依靠图片营销和流量推广，通过外包一个工厂，甚至通过制假售假快速博取眼球，由于其没有品牌效应，加之线上竞价排名价格越来越高，这些没有品牌忠诚度和线下可视度的品牌也很快就消失。最终线下强势品牌更有号召力，行业升级趋势明显，一二线城市消费者有回归百货的趋势，目前公司在中国婴儿推车的市占率超过40%。

安全座椅于中国未来存在巨大机遇，且安全座椅对安全要求高，行业壁垒高。国家从从13 年9 月1 日开始要求各厂商符合制造要求，从15 年9 月1 日开始要求各品牌需通过指定的10 家国家检测机构的3C 认证要求，预计将于2016 年7 月对儿童安全座椅进行立法，届时中国儿童安全座椅市场可能会有井喷机会。中国儿童安全座椅的销售从10 年开始，每年销量快速增长，15 年销售160 万台，从10年至今累计销售400 万台，渗透率为3%，而中国的汽车保有量已经大于1 亿台，故如果中国对儿童安全座椅进行立法，则预计中国儿童安全座椅将有几十倍市场空间，目前公司于中国儿童安全座椅的市占率为15-16%。

未来展望

2016 年cybex 会在中国独立发展经销体系，同时GB 品牌中高端产品线也会通过共享cybex 渠道的方式进入欧洲。

由于今年放开二胎，以及生育率较低的羊年之后的4 年年份皆比较好，预计将会给需求端带来改善。

由于逐渐降低低毛利率的代工业务、 evenflo 盈利的改善、公司产品结构的提升，工厂产能匹配度和效率的提升，预计毛利率可长期看好。

上半年出现300 万美金的一次性部门整合费用，预计未来还有继续整合机会，通过销售端的协同效应和成本端的整合，公司将逐渐提升效率降低费用率。